Cómo el BCE y la Fed difieren en el movimiento de los mercados

La diferencia clave entre la política del BCE y la de la Fed es el alcance. La Reserva Federal fija los tipos para una sola economía con un doble mandato: empleo máximo y estabilidad de precios. El mandato principal del Banco Central Europeo es la estabilidad de precios, pero fija un único tipo para muchos países, cada uno con sus propios bonos, por lo que también debe gestionar las diferencias entre sus rendimientos.

Comparación lado a lado

Figura: Una economía frente a muchas.

El problema de la fragmentación

Cuando el BCE sube los tipos, el coste de financiación de los países más débiles puede aumentar mucho más rápido que el de Alemania, lo que divide las condiciones financieras dentro de una misma área monetaria. El 21 de julio de 2022, el BCE subió los tipos medio punto, su primera subida en 11 años, y puso en marcha el Instrumento de Protección de la Transmisión, una herramienta condicionada e ilimitada de compra de bonos para contrarrestar una ampliación del diferencial de forma «desordenada». En ese momento, el diferencial entre Italia y Alemania seguía ampliándose hasta alrededor del 2,4%.

Diferenciales dentro del euro, ilustrados

Supongamos que el BCE sube los tipos 1 punto porcentual. (Escenario ilustrativo.) Los rendimientos alemanes a 10 años suben del 1,5% al 2,2%, mientras que los italianos saltan del 3,5% al 4,8%, ampliando la brecha entre ambos de 2,0 a 2,6 puntos. Los prestatarios italianos, incluido el Gobierno, afrontan un aumento de costes mucho mayor que los alemanes, aunque ambos compartan el mismo tipo de política. Ese efecto desigual es lo que el BCE llama fragmentación, y la razón por la que creó herramientas para limitarla.

Historia de las herramientas de crisis

El BCE ha tenido que crear herramientas que la Fed no necesita. Durante la crisis de deuda de la zona euro, en 2012 se comprometió a hacer todo lo necesario para preservar el euro, calmando los mercados de bonos sin comprar de inmediato. Más tarde puso en marcha compras de bonos a gran escala en 2015 y un programa para la pandemia en 2020, y en 2022 creó el Instrumento de Protección de la Transmisión. Cada herramienta tenía como objetivo que una misma política monetaria funcionara en economías muy distintas.

Por qué la Fed mueve más mercados

El dólar es la principal moneda del comercio, la deuda y las reservas mundiales, de modo que las decisiones de la Fed se propagan a los mercados emergentes, las materias primas y las criptomonedas. Consulte cómo un dólar fuerte afecta a las materias primas, los mercados emergentes y las criptomonedas.

Trayectorias distintas desde 2022

Ambos bancos centrales subieron bruscamente los tipos desde 2022 para combatir la inflación. El BCE elevó su tipo de depósito diez veces a partir de julio de 2022, hasta llegar al 4% en septiembre de 2023. Después fue el primero en recortar, reduciendo el tipo de depósito al 3,75% el 6 de junio de 2024, su primer recorte desde 2019, mientras que la Fed esperó hasta septiembre de 2024. Esa divergencia amplió durante un tiempo la diferencia de tipos a favor del dólar, lo que presionó al euro. Consulte lo que ocurre con las monedas cuando un banco central cambia de rumbo.

Tipos negativos

Desde 2014 hasta 2022, el BCE mantuvo su tipo de depósito por debajo de cero, llegando al −0,50% en 2019, para combatir una inflación muy baja. La Fed nunca adoptó tipos negativos. Los tipos negativos comprimieron los beneficios de los bancos europeos e impulsaron a los inversores hacia activos más arriesgados en busca de rentabilidad, una experiencia política distinta que todavía influye en los mercados europeos.

Cuando la respuesta habitual cambia

Cuando el BCE y la Fed divergen, el BCE puede impulsar el euro y los activos europeos más de lo que lo hace la Fed. Las diferencias de tipos entre ambos son un factor importante del tipo de cambio EUR/USD.

Consulte lo que los mercados escuchan en una reunión de un banco central y lo que ocurre con las monedas cuando un banco central cambia de rumbo.

Estilos de comunicación

La Fed publica las proyecciones de tipos de sus funcionarios cuatro veces al año y celebra una rueda de prensa después de cada reunión. El BCE celebra una rueda de prensa tras cada decisión, pero no publica proyecciones individuales, y su Consejo de Gobierno incluye a los gobernadores de los bancos centrales de cada país miembro, lo que puede generar desacuerdos públicos que mueven los mercados. Los operadores siguen los discursos de los responsables de los bancos centrales nacionales en busca de pistas sobre el próximo movimiento.

Efectos sobre EUR/USD

La diferencia esperada entre los tipos de Estados Unidos y los de la zona euro es uno de los principales impulsores de EUR/USD. Cuando los mercados esperan que la Fed recorte los tipos más rápido que el BCE, el euro tiende a subir; cuando esperan que sea el BCE el que los recorte más rápido, tiende a bajar. Las diferencias de crecimiento, el sentimiento de riesgo y los precios de la energía también importan, especialmente en la zona euro, que importa la mayor parte de su energía. Véase qué mueve EUR/USD.

Efectos sobre las acciones y los bonos europeos

Las decisiones del BCE afectan con fuerza a las acciones de los bancos europeos, porque los márgenes de crédito de los bancos dependen del nivel de los tipos y de la forma de la curva. Los diferenciales de los bonos públicos, en especial el de Italia frente al de Alemania, reaccionan a cualquier indicio sobre la disposición del BCE a apoyar a los miembros más débiles. Los índices bursátiles europeos con un peso elevado de la banca suelen moverse con intensidad en los días de decisión del BCE.

Energía y zona euro

La zona euro importa la mayor parte de su energía, por lo que los shocks energéticos la afectan más que a Estados Unidos, que es exportador neto de energía. En 2022, el fuerte aumento de los precios del gas elevó la inflación de la zona euro y debilitó el euro, que cayó por debajo de la paridad con el dólar, lo que complicó la tarea del BCE. Por ello, los precios de la energía pesan más en las decisiones del BCE que en las de la Fed. Véase cómo las crisis energéticas se transmiten a la inflación, los tipos y las divisas.

El mandato en la práctica

El BCE tiene como objetivo una inflación del 2% a medio plazo y considera el crecimiento y el empleo solo en la medida en que afectan a la estabilidad de precios. La Fed sopesa el empleo y la inflación por igual. En la práctica, ambas instituciones responden al crecimiento y a la inflación, pero la diferencia puede ser importante cuando los dos objetivos entran en conflicto, por ejemplo cuando la inflación es alta mientras el desempleo aumenta.

El Banco de Inglaterra y otros

El Banco de Inglaterra, el Banco Nacional de Suiza y el Banco de Japón también mueven los mercados, especialmente sus propias monedas. El Banco Nacional de Suiza fue el primer gran banco central en recortar los tipos, en marzo de 2024, antes que el BCE y la Fed.

Malinterpretaciones habituales

• Suponer que el BCE siempre sigue a la Fed.
• Ignorar los diferenciales de los bonos dentro de la zona euro.

Una lista de comprobación para los días del BCE

• ¿Qué descuentan los mercados para la decisión?
• ¿Se publican nuevas proyecciones del personal técnico?
• ¿Hay comentarios sobre los diferenciales de los bonos o la fragmentación?
• ¿Cómo reaccionan después los responsables de los bancos centrales nacionales?

Cómo funciona el TPI

El Instrumento de Protección de la Transmisión permite al BCE comprar bonos de un país miembro cuyos costes de financiación aumenten de una manera que considere injustificada según sus fundamentos. Las compras son potencialmente ilimitadas, pero están condicionadas a que el país siga políticas fiscales sólidas. La herramienta ha actuado principalmente como elemento disuasorio: su existencia ha ayudado a limitar la ampliación de los diferenciales sin necesidad de grandes compras.

Diferencias de crecimiento

En los años posteriores a 2022, la economía estadounidense creció en general más rápido que la de la zona euro, apoyada por el gasto público, la independencia energética y una fuerte inversión en tecnología. Un crecimiento más rápido en Estados Unidos tendió a mantener los tipos estadounidenses altos durante más tiempo y a sostener el dólar frente al euro. Los cambios en la diferencia de crecimiento suelen reflejarse rápidamente en EUR/USD.

Diferencias de tipos y flujos de capital

Cuando los rendimientos de la zona euro suben en relación con los de Estados Unidos, los inversores europeos tienen menos motivos para comprar bonos estadounidenses, y parte del dinero regresa a activos en euros, lo que apoya a la moneda única. Cuando la diferencia se amplía a favor del dólar, ocurre lo contrario. Estos flujos son una de las razones por las que la trayectoria esperada de cada banco central importa tanto para EUR/USD.

Datos de inflación de la zona euro

La zona euro publica una estimación preliminar de la inflación al final de cada mes, a menudo precedida por los datos nacionales de Alemania, Francia, Italia y España. Los mercados reaccionan a estas cifras nacionales anticipadas, por lo que gran parte de la sorpresa puede estar ya descontada antes de que llegue el dato de la zona euro.

Operar EUR/USD en los días de decisión del BCE

Los diferenciales pueden ampliarse y los precios pueden dispararse en torno a las decisiones y las ruedas de prensa del BCE. Muchos operadores reducen el tamaño de sus posiciones antes y esperan a la rueda de prensa, porque las respuestas del presidente a menudo mueven el euro más que la propia decisión. Seguir los rendimientos de los bonos alemanes e italianos durante la rueda de prensa muestra cómo leen los mercados el compromiso del BCE de limitar los diferenciales.

Preguntas frecuentes

¿Qué banco central importa más para los mercados globales?

Normalmente la Fed, por el papel global del dólar, pero el BCE puede dominar los activos de la zona euro y el EUR/USD.

¿Por qué preocupa al BCE el diferencial de los bonos?

Porque un único tipo de interés de política debe funcionar en muchos países; si los costes de endeudamiento divergen demasiado, la política afecta a los miembros de forma muy desigual.

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Fuentes

• El TPI del BCE (anunciado el 21 de julio de 2022; ilimitado, condicionado; contrarresta dinámicas desordenadas; diferenciales Italia-Alemania) — Model Diplomat
• El plan de crisis del BCE no convence a los operadores de bonos (primera subida en 11 años, 50 puntos básicos) — Bloomberg Opinion, julio de 2022
• El nuevo instrumento del BCE para combatir los diferenciales de bonos (diferenciales italo-alemanes cerca del 2,4%) — Validus Risk Management, agosto de 2022
• Semana económica del BCE (el TPI para cumplir el mandato de estabilidad de precios) — BNP Paribas, julio de 2022
• El BCE inicia el ciclo de recortes de tipos (6 de junio de 2024: primer recorte desde septiembre de 2019, cuando el tipo de depósito cayó al −0,50%; tipo de depósito del 4% al 3,75%; antes que la Fed y el Banco de Inglaterra) — KBC, junio de 2024
• El BCE recorta los tipos como se esperaba (primer recorte del tipo de depósito en cinco años tras 10 subidas desde julio de 2022; el Banco Nacional Suizo fue el primer gran banco central en recortar, en marzo de 2024) — Morningstar, junio de 2024
• La austeridad sigue a la audacia rusa (el euro cayó por debajo de la paridad con el dólar en 2022) — PKF Malta, septiembre de 2022