Что происходит с рынками, когда кривая доходности деинвертируется?

Деинверсия кривой доходности — это момент, когда долгосрочные доходности снова поднимаются выше краткосрочных после периода инверсии. Исторически рецессии часто начинались уже после деинверсии, а не во время инверсии: кривая деинвертировалась до рецессий 1990, 2001, 2007 и 2020 годов. Рекордная 26-месячная инверсия, завершившаяся в 2024 году, пока стала исключением: рецессия за ней не последовала.

История с 1976 года

• 1980: деинверсия наступила, когда рецессия уже началась.
• 1982: деинверсия открыла восьмилетний период экономического роста.
• 1989: рецессия с июля 1990 года.
• 2000: рецессия с марта 2001 года.
• 2007: рецессия с декабря 2007 года.
• 2019: рецессия с февраля 2020 года, вызванная пандемией.
• Август–сентябрь 2024: деинверсия после 26 месяцев; рецессии по состоянию на 2026 год не было.

Рисунок: Деинверсии и последовавшие рецессии. Источник: MarketCrash.net.

Бычья и медвежья деинверсии

Не все деинверсии одинаковы. При бычьей деинверсии краткосрочные доходности падают быстрее долгосрочных, обычно потому что центральный банк снижает ставки или ожидает их снижения в ближайшее время. При медвежьей деинверсии быстрее растут долгосрочные доходности, возможно из-за инфляции или опасений по поводу заимствований. Исторически более сильным сигналом рецессии была бычья версия, вызванная снижением ставок в ответ на слабость экономики. См. почему крутизация кривой доходности может означать совершенно разные вещи.

Почему деинверсия считается предупреждением

Кривая обычно деинвертируется, потому что центральный банк начинает снижать краткосрочные ставки в ответ на ослабление роста. К этому времени замедление экономики может уже идти полным ходом.

Что делали рынки

Промежуток от деинверсии до рецессии составлял от примерно трёх месяцев до более года, и акции в этих окнах падали неравномерно; после первой инверсии они нередко росли.

Деинверсия на примере

Допустим, доходность 2-летних облигаций составляет 4,8%, а 10-летних — 4,3%, то есть инверсия −0,5 пункта. (Иллюстративные цифры.) За шесть месяцев центральный банк начинает снижать ставки, 2-летняя доходность падает до 3,9%, а 10-летняя немного снижается до 4,1%. Кривая переходит от −0,5 к +0,2 пункта: это бычья деинверсия. Облигации растут, особенно краткосрочные, и рынки начинают спрашивать, являются ли снижения ставок реакцией на замедление, которое углубится, или нормализацией после ослабления инфляции. Ответ определяет, как поведут себя акции дальше.

Эпизод 2022–2024 годов

Кривая 2-летних/10-летних облигаций инвертировалась в июле 2022 года, когда ФРС быстро повышала ставки, достигла самой глубокой точки около −1,08 пункта в июле 2023 года и деинвертировалась в августе и сентябре 2024 года, когда ФРС готовилась к снижению ставок, а затем снизила их на полпункта. 26-месячная инверсия стала самой длинной за всю историю наблюдений. Акции сильно росли на протяжении большей части этого периода и после деинверсии, а по состоянию на 2026 год рецессия не последовала.

Почему 2024 год может отличаться

Инверсия 2022–2024 годов была вызвана агрессивным повышением ставок для борьбы с инфляцией при сохранении устойчивости экономики. Некоторые аналитики утверждают, что многолетние покупки облигаций центральными банками исказили долгосрочные доходности и ослабили сигнал. Другие отмечают, что период после деинверсии ещё полностью не прошёл.

Как использовать этот сигнал

Рассматривайте деинверсию как повод проверить другие индикаторы, например кредитные спреды и рынок труда. См. как исторически работали сигналы рецессии, что кредитные спреды говорят трейдерам акций и почему крутизация кривой доходности может означать совершенно разные вещи.

Что делали акции вокруг прошлых деинверсий

Поведение фондового рынка сильно различалось. Перед рецессиями 2001 и 2007 годов акции существенно падали в месяцы после выхода кривой из инверсии, так как прибыль снижалась. После выхода из инверсии в 1982 году акции начали долгий бычий рынок. В 2019 году акции росли до шока, вызванного пандемией в начале 2020 года. Урок в том, что выход из инверсии сигнализирует о смене цикла монетарной политики, но направление экономики определяет, что последует для акций. См. как вели себя акции в прошлых циклах снижения ставок.

Другие активы

Государственные облигации, как правило, росли около моментов выхода из инверсии, поскольку снижение ставок опускает краткосрочную доходность. Золото часто дорожало по мере снижения реальной доходности. Доллар имел тенденцию ослабевать, когда ФРС снижала ставки быстрее других центральных банков. Кредитные спреды расширялись перед прошлыми рецессиями, но в 2024 году оставались узкими.

Контрольный список после выхода из инверсии

• Выход из инверсии вызван падением краткосрочной доходности или ростом долгосрочной?
• Расширяются ли кредитные спреды?
• Быстро ли растет безработица?
• Снижаются ли прогнозы прибыли компаний?

Показатель 3-месячная/10-летняя

Некоторые экономисты предпочитают разрыв между 3-месячным казначейским векселем и 10-летней казначейской нотой, который более непосредственно отражает текущую ключевую ставку, чем доходность 2-летних облигаций. Он часто уходит в инверсию и выходит из нее в другие сроки, чем кривая 2/10. Наблюдение за обеими дает более полную картину, а когда обе выходят из инверсии одновременно, сигнал о смене цикла монетарной политики становится яснее.

Выход из инверсии и банки

Более крутая кривая после выхода из инверсии обычно улучшает процентную маржу банков, поскольку они занимают на коротком сроке и кредитуют на длинном. Акции банков часто выигрывают, если только рост кредитных потерь из-за замедления экономики не нивелирует этот эффект. В 2024 году акции банков в целом росли, когда кривая становилась круче, а кредитные потери оставались под контролем.

Выход из инверсии и доллар

Когда выход из инверсии вызван ожидаемым снижением ставок ФРС, доллар часто ослабевает, так как американские краткосрочные ставки падают относительно ставок в других странах. Если другие центральные банки снижают ставки быстрее, эффект может быть слабее. См. что происходит с валютами, когда центральный банк разворачивает политику.

Выход из инверсии за рубежом

Кривые в Великобритании, Германии и других странах также ушли в инверсию в 2022 и 2023 годах, а затем вышли из нее по мере снижения ставок их центральными банками. Их показатели как сигналов рецессии изучены меньше, но логика та же: выход из инверсии, вызванный снижением ставок в ответ на слабость, является более серьезным предупреждением, чем тот, что вызван ростом долгосрочной доходности.

Распространенные ошибки в трактовке

• Восприятие выхода из инверсии как сигнала «всё в порядке».
• Продажа всего сразу, как только кривая становится положительной.

Почему некоторые экономисты недооценивают сигнал

Критики утверждают, что годы покупки облигаций центральными банками искусственно снизили долгосрочную доходность, сделав инверсии более вероятными без сигнала о рецессии, а крепкие финансы домохозяйств и компаний сделали экономику менее чувствительной к росту краткосрочных ставок. Другие отмечают, что инверсии, вызванные повышениями ставок для борьбы с инфляцией, могут нести иное послание, чем те, что вызваны опасениями слабого спроса. Эти дискуссии объясняют, почему выход из инверсии в 2024 году не вызвал тревоги, которую мог бы вызвать в предыдущих циклах.

Торговля после выхода из инверсии

Трейдеры часто используют выход из инверсии как повод пересмотреть экспозицию к циклическим активам и рассмотреть позиции, которые выигрывают от дальнейшей крутизны кривой, например, владение краткосрочными облигациями вместо долгосрочных. Поскольку задержка до любой рецессии долгая и изменчивая, многие предпочитают постепенные корректировки резким движениям. См. как исторически вели себя сигналы рецессии.

Выход из инверсии и золото

Золото часто дорожало около моментов выхода из инверсии, так как падение краткосрочных ставок снижает реальную доходность и альтернативную стоимость владения им. В 2024 году золото достигло рекордов примерно в момент первого снижения ставки ФРС. См. что обычно происходит с золотом, когда ФРС начинает снижать ставки.

Уроки 2024 года

Эпизод 2024 года преподал три урока. Во-первых, причина инверсии имеет значение: повышения ставок для борьбы с инфляцией в сильной экономике могут не завершиться рецессией. Во-вторых, другие сигналы, такие как кредитные спреды и количество первичных заявок на пособие по безработице, могут служить проверкой реальности. В-третьих, оставаться в инвестициях в течение долгой инверсии было выгодно, тогда как ранняя продажа оказалась дорогостоящей. Ни один из этих уроков не означает, что сигнал бесполезен, лишь то, что он требует контекста.

Прошлые выходы из инверсии вкратце

Как долго длится окно

В прошлых циклах время от разворота инверсии до начала рецессии варьировалось примерно от трёх месяцев до более чем года, а пиков котировок акций часто удавалось достичь где-то посередине. Такой широкий разброс делает разворот инверсии плохим инструментом для определения сроков, даже когда он действительно предшествует спаду. К концу 2026 года с момента разворота инверсии в 2024 году прошло два года без рецессии, что уже больше, чем в большинстве прошлых циклов. Это указывает либо на то, что сигнал в этот раз не сработал, либо на то, что реакция экономики на политику изменилась.

За чем следить дальше

Если бы рецессия приближалась, обычными подтверждающими признаками были бы расширение кредитных спредов, рост количества первичных заявок на пособие по безработице, снижение прогнозов прибыли и более быстрое снижение ставок. Их отсутствие само по себе является информацией. Это также означает, что сигнал заслуживает продолжения мониторинга, а не простого игнорирования.

Часто задаваемые вопросы

Важнее ли разворот инверсии, чем сама инверсия?

Исторически рецессии нередко начинались после разворота инверсии, поэтому многие аналитики внимательно за ним следят, но ни один из этих сигналов не является надёжным инструментом для определения сроков.

Через какое время после разворота инверсии начинались рецессии?

В прошлых циклах — от примерно трёх месяцев до более чем года. После разворота инверсии в 2024 году по состоянию на 2026 год рецессии не было.

Эта статья носит образовательный характер и не является финансовой, инвестиционной, юридической или налоговой консультацией. Цифровые активы волатильны, и вы можете потерять вложенную сумму.

Источники

• Что произошло после разворота инверсии кривой доходности? (каждый разворот с 1976 года и что последовало; сентябрь 2024 года после 26 месяцев; лаг от трёх месяцев до более чем года) — MarketCrash.net
• История инверсии кривой доходности 2s10s (инверсия 2022–2024 длительностью 26 месяцев, за которой по состоянию на 2026 год рецессия не последовала) — Eco3min
• Что такое инверсная кривая доходности? (акции часто растут после инверсии; дискуссия о искажении из-за QE) — Tapeboard
• Руководство по кривой доходности (самая глубокая инверсия −1,08 пункта в июле 2023 года) — TheTrading.Tools